المخاطر في الصكوك الإسلامية

الفقه الإسلامي :

المخاطر في الصكوك الإسلامية

الدكتور عز الدين بن زغيبة *

لقد شهدت الصناعة المالية الإسلامية في السنوات الأخيرة ازدهاراً واسعاً ، وازدادت معه القناعة بها أكثر من ذي قبل ، وبخاصة بعد الأزمة الاقتصادية العالمية ، وتطورت مع هذا الازدهار أيضاً الحاجة إلى أدوات مالية إسلامية أكثر قدرةً على تمويل المشاريع الكبرى ، وتوفير السيولة بقدر أكبر ، فكانت الصكوك الإسلامية هي الأداة المثلى لتلبية هذه الرغبات والطلبات والإجابة الشافية لتلك التساؤلات ، وهنا كان لزاماً على الهندسة المالية الإسلامية أن تتحمل عبئاً جديداً ، ألا وهو التعامل مع إشكالية مخاطر تلك الصكوك سواء من خلال تجنبها أو توزيعها للتخفيف منها إن لم يكن من الممكن تفاديها بالكلية .

ولكن هناك ملاحظة هامة لابد من الإشارة إليها ، وهي : أن المخاطر في الصكوك الإسلامية تختلف حسب نوعية هيكلتها ، فمخاطر صكوك المرابحة تختلف عن مخاطر صكوك المشاركة ، ومخاطر صكوك الاستصناع تختلف عن مخاطر صكوك الإجارة ، كما تختلف مخاطر الصكوك المركبة من عقود عدة عن مخاطر الصكوك البسيطة التي تقوم على عقد واحد ، كما تختلف هذه المخاطر باختلاف الأصول المكونة للصك بين الأصول الثابتة والمنقولة والمنافع والخدمات .

ويمكن إجمال هذه المخاطر في العناصر الآتية :

(1) المخاطر الشرعية :

وتتمثل هذه المخاطر في مخالفة أحكام الشريعة الإسلامية ؛ حيث إن الصكوك أداة مالية اكتسبت شرعيتها من إجازة الشريعة التعامل بها وتداولها في إطار أحكام محددة ومضبوطة ، وبناءً على أدلة كلية  وجزئية ، ومقاصد عامة وخاصة أسست عليها تلك الإجازة ، ومن ثم فإن مخالفة الصكوك لتلك الأحكام الشرعية ، أو العود بالإبطال على ما ثبتت به من الأدلة الكلية والتفصيلية ، والمقاصد المرعية في أي مرحلة من المراحل التي يمر بها الصك تؤدي إلى إبطال الصك كلياً أو جزئياً ، أو فساد المعاملة تبعاً لنسبة الخرم التي تقع فيها عملية التصكيك .

فمثلاً عندما تكون مكونات الصك ديون مرابحات ، وأصولاً مؤجرة فيجب أن لا تزيد نسبة الديون على 33% من مكونات الصك طوال عمر الصك حتى يجوز تداوله . وفي حال زادت الديون على هذه النسبة فإن الصك لا يجوز تداوله ؛ وبالتالي يصبح الصك ضعيف السيولة ، أو أن يكون تملك أصول صكوك الإجارة تملكاً صورياً ، وهذا مخالف لأحكام الشريعة ومقاصدها ، وبالتالي فهو باطل ، وما بني على باطل فهو باطل .

ومن هذا القبيل أيضاً أن الكل يعلم أن الكثير من المؤسسات الإسلامية تنقل ملكية بعض أصول عملائها على سبيل الرهن ، وليس على سبيل البيع الحقيقي ، فلو قامت هذه المؤسسات بتصكيك هذه الأصول على صيغة صكوك إجارة أو مشاركة أو غيرها من صور التصكيك الممكنة فإن هذه الصكوك باطلة ؛ لأن المؤسسة باعت على حملة الصكوك ما لا تملك وهو من البيوع المنهي عنها في الشريعة الإسلامية .

ومما يندرج في هذا الباب استخدام أموال الصكوك في المحرمات سواء أكانت محرمات لعينها كالسلع والخدمات المحرمة ، أو محرمات لكسبها كالربا ، والقمار ، والغش ، والتدليس ، والخديعة ، والخيانة  . . . إلخ .

ولعل من أبرز عناصر مخاطر الرقابة الشرعية هو ضعف الرقابة الشرعية في العديد من المؤسسات المالية الإسلامية أو البنوك التقليدية التي تمتلك شبابيك إسلامية أو الفروع التابعة لها مما يؤثر سلباً في ثقة المتعاملين ، وسمعة المنشأة لديهم ، وهو الأمر الذي من شأنه أن يترك آثاراً على القيمة السوقية للصكوك الإسلامية .

وصور المخالفة للشريعة في الصكوك الإسلامية كثيرة ، ولا يمكن حصرها في هذا المقال ، فكل هيكل من هياكل الصكوك له ضوابطه الشرعية التي تعدُّ مخالفتها من المخاطر التي يجب دراسة إمكانية وقوعها وكيفية الحد منها ، وطرق معالجتها .

إلا أن هذا النوع من المخاطر يختلف قوةً وضعفاً من بلد إلى بلد ، ومن مؤسسة مالية إلى أخرى ، فالبلدان التي توجد بها بيئة مصرفية إسلامية وتتوافر على منظومة قانونية داعمة وهياكل مساندة ، ورقابة شرعية مركزية صارمة إلى جانب رقابة شرعية داخلية قوية في كل مؤسسة ، فإن المخاطر الشرعية في هذه الظروف تكون في حدها المعقول القابل للعلاج والتدارك .

أما إذا كانت البلاد تخضع فيها جميع المؤسسات المالية للنظام المالي التقليدي وترسنته القانونية حتى التي تعمل بالنظام الإسلامي ، مع انعدام شبه كامل للمؤسسات والهياكل الداعمة والمساندة والغياب التام للرقابة الشرعية المركزية ، مع القصور الواضح في الرقابة الشرعية الداخلية بالمؤسسات المصرفية الإسلامية العائدة لانعدام التجربة لدى أفراد الجهاز الرقابي والخبرة اللازمة في التعامل مع مثل هذه الأوضاع ، وكذا عدم قدرة منظومة التسيير لتلك المؤسسات على التخلص السريع من رواسب النظام التقليدي ؛ مما يجعل الاستجابة لتعليمات الهيئات الشرعية يشوبه نوع من الاضطراب في التنفيذ إلى جانب الاستيعاب البطيء نسبياً في التأقلم مع النظام الجديد ، إن مثل هذه الأوضاع تجعل المخاطر الشرعية في أعلى درجاتها ، ويكون من الصعوبة بمكان تنفيذ تفاصيلها على الوجه المطلوب .

(2) المخاطر القانونية :

إن المنظومة القانونية لكثير من الدول الإسلامية لا تنسجم في كثير من جوانبها مع أحكام الشريعة الإسلامية ، وبخاصة قوانين النقد والقرض وقوانين الجباية وكثير من أحكام القانون المدني ، مما يجعل عملية التصكيك الإسلامي تتعرض لصعوبات كبيرة وبخاصة في صياغة العقود الضرورية للعملية ، ويكون الأمر أكثر صعوبةً إذا انتقل الموضوع للمحاكم حيث الحكم بالقوانين الوضعية لا الشرعية ، وبناءً عليه يكون من الأهمية بمكان بل من اللازم ، أن يكون المتصدي لعملية التصكيك على دراية تامة بتلك القوانين ، والأهم من ذلك مداخلها ومخارجها التي يمكن من خلالها تأمين تمرير ما أمكن من المتطلبات الشرعية للصكوك الإسلامية ، كما يجب الأخذ بعين الاعتبار اختلاف الصكوك عن سندات الدين التقليدية ، وإن هذا الاختلاف تنتج عنه مخاطرُ يجب دراستها وقياسها بطريقة علمية دقيقة ، ومن ثم السعي لتغطية هذه المخاطر بالوسائل المناسبة التي تتوافق مع الشريعة الإسلامية .

والذي ينبغي الإشارة إليه ، أن المخاطر القانونية تختلف من أصل إلى آخر ؛ وذلك لتوقف مدى معارضة قوانين ذلك الأصل للأحكام الشرعية ونسبة تلك المعارضة من العملية برُمتها .

(3) المخاطر التشغيلية :

إن هياكل الصكوك الإسلامية التي يجوز تداولها يجب أن تكون قائمةً على أصول ، وأن العائد على هذه الصكوك ناتج عن هذه الأصول .

فإن المخاطر التشغيلية لهذه الأصول يجب أن تدرس بعناية ، فمثلاً نعلم أن العائد الإيجاري في صكوك الإجارة هو عائد الصك ، فلو تعطلت منافع العين المؤجرة المكونة لصك الإجارة فلا يجب على المستأجر دفع الأجرة ؛ وبالتالي لن يعود للصك أي عائد .

ومن هنا يتبين لنا أن صكوك الإجارة القائمة على العقار أقل تعرضاً لمخاطر فقدان العائد بسبب تعطل المنفعة من الصكوك القائمة على المركبات أو المصانع أو الطائرات أو البواخر .

كما أن المخاطر المحتملة الناتجة عن تملك هذه الأصول يتحملها حملة الصكوك ، مثل الأضرار البيئية الناتجة عن المصانع أو البواخر وغيرها من المخاطر التي تتعلق بكل أصل على حدة [1] .

وتنقسم هذه المخاطر على نوعين : مخاطر عامة ، وذلك إذا كانت هذه المخاطر بفعل عوامل خارجية كالكوارث الطبيعية ، والحوادث المختلفة مثل ما تسببه الكوارث أو الحوادث في هلاك الزرع في استثمارات صكوك المزارعة أو هلاك الأصل المؤجر في استثمارات صكوك الإجارة ونحو ذلك .

ومخاطر خاصة ، إذا كانت بفعل عوامل داخلية كعدم كفاية التجهيزات أو وسائل التقنية أو الموارد البشرية المؤهلة والمدربة ، أو فساد الذمم ، أو عدم توافر الأهلية الإدارية ( أي الكفاءة الإدارية ) القادرة على القيام بمهام الوكالة عن الملاك وتحقيق الأرباح مع نموها واستقرارها مستقبلاً ، والمحافظة على المركز التنافسي للصكوك ونحو ذلك [2] .

(4) مخاطر السوق :

تحدث الدكتور محمد أشرف دوابه عن مخاطر السوق في الصكوك الإسلامية ، وبيَّن أن هذه المخاطر تندرج تحت المخاطر العامة ، حيث ترجع لاتجاهات الصعود والنزول التي تطرأ على الأسواق لعوامل اقتصادية أو اجتماعية أو سياسية ، سواء أكانت أسواق الأصول  الحقيقية ، أو الأسواق المالية والتي تتكون بدورها من أسواق النقد ، وأسواق رأس المال بسوقيها : سوق الإصدار وسوق التداول .

(أ) مخاطر سوق الأصول الحقيقية :

وهذه المخاطر مرتبطة بطبيعة الصكوك الإسلامية من حيث كونها تمثل حصةً شائعةً في ملكية الأصول ، ونظراً لأن الأصول الحقيقية من سلع وخدمات تُباع في الأسواق ، فإنها قد تتعرض للنقص في قيمتها بفعل عوامل العرض والطلب ، أو السياسات الاقتصادية الحكومية . . . وغيرها من عوامل السوق .

(ب) مخاطر سوق رأس المال :

ويمكن تصنيف تلك المخاطر وفقاً لما يأتي :

(ب/1) مخاطر سعر الصرف :

وتنشأ هذه المخاطر في سوق النقد نتيجةً لتقلبات سعر صرف العملات في المعاملات الآجلة . ففي حالة شراء سلع بعملة أجنبية وانخفاض سعر تلك العملة فإن ذلك يترتب عليه خسائر بمقدار انخفاض سعر العملة الأجنبية مقابل العملات الأخرى ، كما أن مخاطر سعر الصرف تظهر أيضاً عند إصدار الصكوك بعملة معينة واستثمار حصيلتها بعملات أخرى ، أو إذا كانت المنشأة المصدرة للصكوك تحتفظ بمواقع مفتوحة تجاه بعض العملات الأجنبية أو التزامات الدفع خاصة في عمليات المرابحات والتجارة الدولية .

(ب/2) مخاطر سعر الفائدة :

وتنشأ هذه المخاطر نتيجةً للتغيرات في مستوى أسعار الفائدة في السوق بصفة عامة ، وهي تصيب كافة الاستثمارات بغض النظر عن طبيعة وظروف الاستثمار ذاته . وكقاعدة عامة فإنه مع بقاء العوامل الأخرى على حالها ، كلما ارتفعت مستويات أسعار الفائدة في السوق ، انخفضت القيمة السوقية للأوراق المالية المتداولة والعكس صحيح ، وهو ما يؤثر على معدل العائد على الاستثمار [3] .

والصكوك الإسلامية وإن كان لا مجال لسعر الفائدة في التعامل بها ، أو في أنشطتها ومجالات استثماراتها ، إلا أنها قد تتأثر بسعر الفائدة إذا اتخذته سعراً مرجعياً في التمويل بالمرابحة . كما أن سعر الفائدة باعتباره آلية يقوم عليه – للأسف الشديد – النظام النقدي والمصرفي في غالبية الدول الإسلامية ، فإنه بلا شك يؤثر على الصكوك الإسلامية ، خاصةً إذا لم يكن للوازع الديني دور في توجيه المستثمرين ، وتحجج بعضهم بشذوذ الفتيا التي أباحت سعر الفائدة خلافاً لإجماع الفقهاء [4] .

(ب/3) مخاطر أسعار الأوراق المالية :

وتنشأ هذه المخاطر نتيجةً لتقلبات أسعار الأوراق المالية في أسواق رأس المال ، سواء أكانت هذه التقلبات بفعل عوامل حقيقية ، أم عوامل مصطنعة وغير أخلاقية كالإشاعات والاحتكار والمقامرة وعمليات الإحراج والبيع والشراء الصوري ونحو ذلك ، وهو ما يؤثر على القيمة السوقية للصكوك الإسلامية .

(ب/4) مخاطر التضخم :

وتنشأ هذه المخاطر نتيجةً لانخفاض القوة الشرائية للنقود بارتفاع الأسعار ، وهو ما يعني تعرض الأموال المستثمرة لانخفاض في قيمتها الحقيقية . والصكوك الإسلامية باعتبارها ذات عائد متغير ، وذات مكونات من نقود وديون وأعيان ومنافع فإن تأثرها بالتضخم يرتبط طرداً بزيادة مكوناتها من النقود والديون [5] .

(5) مخاطر صكوك توريق الذمم المقبولة شرعاً :

فيما يتعلق بصكوك توريق الذمم المدينة المقبولة شرعاً ، يواجه المستثمرون في هذه الصكوك خطرين أساسيين ، هما :

(أ) خطر التأخر في الوفاء :

فإذا توقع المستثمرون ( حملة الصكوك ) أن عوائد الصكوك التي توزع عليهم ستتأخر عدة أشهر بسبب رغبة المدين في تأخير الوفاء ، فإنهم سيصابون بخيبة أمل لن تؤثر فقط في التنبؤ بقدرة الأصول على الوفاء ، وإنما سينعكس ذلك سلباً على الثقة في صفقات التوريق برمتها [6] .

(ب) خطر العجز عن الوفاء :

هذا الخطر يعتمد وقوعه على الجدارة الائتمانية للمدين ، حيث يعجز المدين عن الوفاء بالتزاماته التعاقدية كاملة وفي مواعيدها ، ومصدر هذه المخاطر قد يكون نتيجة سوء اختيار العميل ، سواء بعدم وفائه بالتزامات العمل المسند إليه بالنسبة لاستثمارات صكوك المشاركة والمضاربة والمزارعة والمساقاة والمغارسة والاستصناع ، أو عدم رغبته في استلام السلعة المشتراة ورجوعه عن وعده – في حالة اعتبار الوعد غير ملزم – في استثمارات صكوك المرابحة ، أو عدم رغبته في استلام السلعة المستصنعة في استثمارات صكوك الاستصناع – إذا كان عقد الاستصناع جائزاً غير ملزم – ، أو تأخير أو عدم سداد ما عليه من التزامات بالنسبة لاستثمارات صكوك المرابحة وصكوك الإجارة ، أو عدم الالتزام بتوريد السلع المتفق عليها وصفاً وزماناً بالنسبة لاستثمارات صكوك السلم .

فهذه المخاطر ترجع إلى عدم كفاءة العميل أو إلى سوء سمعته وعدم رغبته في السداد ، أو إلى عدم قدرته على السداد ، وهذا كله يقع في الأساس على عاتق المنشأة مصدرة الصكوك والمانحة الائتمان    للعميل ، ويؤثر سلباً على عوائدها ، لذا فإن هذه المخاطر تدخل ضمن المخاطر الخاصة .

وهنا تبرز أهمية ودور وكالات التصنيف العالمية في درء هذا الخطر من خلال درجة التصنيف الائتماني التي تحصل عليه المؤسسة البادئة للتوريق ( المصدر ) ، والتي تساعد المستثمرين على توقع هذا الخطر قبل اتخاذ قرار الاستثمار في الأوراق المالية المصدرة ، بالإضافة إلى وجود ضمانات كافية مقابل تلك الأوراق لتعزيز ثقة المستثمرين بها في أسواق رأس المال [7] .

(6) مخاطر صكوك توريق الموجودات العينية :

إن الخطر يكون في حال توقع المستثمرين عدم قدرة هذه الأصول على تحقيق تدفقات نقدية كافية لتوزيع العوائد المتوقعة على حملة الصكوك التي تم تحديدها في نشرة الإصدار ، مما يؤثر سلباً على ثقة المستثمرين في تلك الصكوك ، ويمكن درء هذا الخطر عن طريق إجراء دراسات وافية على الأصول القابلة للتوريق ، وتقدرير تدفقاتها النقدية بدقة ، مع إجراء تحليل للحساسية Sensitivity Analysis عليها بهدف اكتشاف مكامن الخطر ووضع التدابير اللازمة لدرء المخاطر بما في ذلك التأمين على تلك الأصول [8] .

* رئيس قسم الدراسات والنشر والشوون الخارجية ، ومدير تحرير مجلة ” آفاق الثقافة والتراث ” بمركز جمعة الماجد للثقافة والتراث بدبي .

[1] انظر ، أعمال مؤتمر المصارف الإسلامية بين الواقع والمأمول : ” الصكوك الإسلامية ” ، دائرة الشؤون الإسلامية والعمل الخيري – دبي : 2009م ، ص 18 و 19 .

[2] انظر ، إدارة مخاطر الصكوك الإسلامية : الدكتور أشرف محمد دوابه ، ص 15 .

[3] أساسيات الاستثمار في الأوراق المالية : د . منير إبراهيم هندي ، منشأة المعارف ، الإسكندرية ، 1999م ، ص 258 ( بتصرف ) .

[4] لمزيد من التفاصيل انظر للباحث ، فوائد البنوك مبررات وتساؤلات ، دار السلام للنشر ، القاهرة ، 2008م .

[5] انظر ، إدارة مخاطر الصكوك الإسلامية : الدكتور أشرف محمد دوابه ، ص 13 – 15 .

[6] انظر ، أعمال مؤتمر المصارف الإسلامية بين الواقع والمأمول : ” الصكوك الإسلامية ” ، دائرة الشؤون الإسلامية والعمل الخيري – دبي : 2009م ، ص 20 .

[7] انظر ، أعمال مؤتمر المصارف الإسلامية بين الواقع والمأمول : ” الصكوك الإسلامية ” ، دائرة الشؤون الإسلامية والعمل الخيري – دبي : 2009م ، ص 20 ، إدارة مخاطر الصكوك الإسلامية : الدكتور أشرف محمد دوابه ، ص 12 و 13 .

[8] انظر ، أعمال مؤتمر المصارف الإسلامية بين الواقع والمأمول : ” الصكوك الإسلامية ” ، دائرة الشؤون الإسلامية والعمل الخيري – دبي : 2009م ، ص 20 .